又一个资本泡沫，破了。

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昔日市值近1500亿的“盲盒第一股”，正在陨落。截止8月30日收盘，泡泡玛特的股价已跌至19.4港元，相比上市初的最高点累计跌幅超81%，总市值蒸发超1220亿港元。

惨烈“杀估值”的背后是，泡泡玛特的成长神话不再。其披露的最新财报显示，2022年上半年营收23.59亿元，同比增长33.1%；实现净利润3.33亿元，同比降低7.2%，这是泡泡玛特首次出现净利润下降。

泡泡玛特最辉煌的时刻，其创始人王宁一度以63亿美元（约合人民币434亿元）的身家，成功迈入福布斯亿万富豪的队列，成为了中国最年轻的亿万富豪之一。但现如今，泡泡玛特与王宁的目标渐行渐远，未来何时能迎来业绩、股价拐点，尚未可知。

1500亿的“泡泡”破了

中国400亿富豪的“泡泡”破了。

头顶“盲盒第一股”光环的泡泡玛特（09992.HK），最近的日子并不好过。

首先是，泡泡玛特正在经历惨烈的“杀估值”阶段，其股价已经从 2020年年底上市后最高的106港元/股，跌至最新收盘的19.4港元/股，累计跌去了81.7%，早已跌破38.5港元/股的IPO发行价。

而其巅峰的总市值更是一度接近1500亿港元，现如今只剩272.5亿港元，累计蒸发超1220亿港元。

与此同时，泡泡玛特的业绩表现也不尽如人意。据其披露的最新财报数据显示，2022年上半年的营收为23.59亿元，同比增长33.1%；实现净利润3.33亿元，同比降低7.2%；经调整后净利润为3.76亿元，同比降低13.5%。

这是泡泡玛特披露的第一份净利润下降的业绩报告，营收增速也创下上市以来的新低。

其中，毛利率的下降，是导致泡泡玛特净利润下滑的重要原因。2022年上半年，泡泡玛特毛利率为58.1%，相比上年同期63.02%，下降4.92个百分点。

而这份财报，与泡泡玛特IPO时的业绩，形成了强烈的反差。据其招股书显示，2018 -2019 年，泡泡玛特总营收分别为5.15亿元、16.83亿元，同比增幅高达225.5%、227.2% 。

连续2年实现营收2倍增长，成长属性几乎拉满，一度被称为“90后的茅台”，其市盈率一度被爆炒至280倍。

另外，泡泡玛特的毛利率也一路上行，2017年的毛利率为47.6%，2018年升至57.9%，2019年进一步提高至64.8%。不禁令人感慨，玩具的生意简直太暴利。

营收、毛利率持续飙升的背后是，泡泡玛特的净利润高速增长，从 157万元提高到4.5亿元，短短3年时间增长了286倍。

刚刚披露的2022年半年报预示着，泡泡玛特正在丢失的，是资本市场最看重的高增长。

危险的3个信号

泡泡玛特的生意是潮流玩具，其在销售环节增加了“盲盒”概念，将玩偶装在盲盒中，消费者购买后，拆开盲盒才能知道买到的玩具款式，吸引了一大批年轻用户。

其最新披露的2022年财报，暴露了3个危险信号：其一是，用户对盲盒的兴趣度正在下降；其二是，泡泡玛特赚钱的效率变低了；其三是，泡泡玛特的赚钱能力正在下降。

首先来看，用户对盲盒的兴趣度。据泡泡玛特的中期财报显示，其泡泡玛特一向自豪的会员复购率，出现进一步的下滑。截至6月30日，泡泡玛特累计注册会员总数从2021年年底的1958万人增至2305.9万人，但会员复购率继续下降，由2021年底的56.5%降至47.9%。

与此同时，泡泡玛特的赚钱效率也正在变低。这一点从其财报披露的存货周转速度便可以窥得一二，其最新财报数据显示，今年上半年泡泡玛特的存货周转天数从2021年的128天增加到了160天；6个月内的存货占比是73%，自主产品的存货占比高达82%。

意味着，泡泡玛特每卖出的一个玩具，都可能已经在仓库里待了接近半年的时间。

越来越长的存货周期，正在增加其减值风险。据泡泡玛特的管理层表示，对于一年以上货龄的产品，泡泡玛特还会对其进行减值，上半年的减值总额超过800万元。

最危险的信号是，泡泡玛特的赚钱能力也在下降。2019年至2021年期间，泡泡玛特的毛利率分别为64.77%、63.42%、61.43%。至2022年上半年，泡泡玛特毛利率为58.1%，相比上年同期63.02%下降4.92%。

中期报告指出，毛利率的下降主要原因在于泡泡玛特自主产品的毛利率下降，而这背后主要是原材料价格上涨，以及公司在上半年的促销活动等因素影响。

值得一提的是，盲盒经济正在引发监管重视，未来的政策风险也存在不确定性。8月16日，国家市场监管总局发布了《盲盒经营活动规范指引（试行）（征求意见稿）》（以下简称《征求意见稿》），规范盲盒的销售与售后服务。

虽然，政策距离正式落地仍有一段时间，但关于售后服务等规定将对泡泡玛特带来哪些影响尚不明确，“炒作”盲盒的行为或将首当其冲。

而在此前，一款爆款盲盒，在部分地区的价格被爆炒至几千元，商品的溢价率高达100倍。

400亿富豪的“盲盒”

一只小小“盲盒”，一度将泡泡玛特的创始人——王宁推到中国富豪榜。在泡泡玛特上市之初，王宁家族一度以63亿美元（约合人民币434亿元）的身家，成功迈入福布斯亿万富豪的队列，成为了中国最年轻的亿万富豪之一。

公开资料显示，泡泡玛特创始人王宁出生于1987年，毕业于郑州的一所三本学校：西亚斯国际学院。其毕业后，便与女友加入到了“北漂大军”凭借着出色的能力和口才，王宁顺利入职新浪。

但没过多久，其便厌倦了“打工人”的角色，选择了创业。当时，中国潮玩文化刚刚兴起，嗅觉敏锐的王宁便看准了其中的商机。2010年，23岁的王宁在中关村欧美汇购物中心开了第一家泡泡玛特。

泡泡玛特的成长经历并不顺利，初期一直处于亏损状态，多位创业伙伴也先后离开。关键时刻，王宁寻找到了“救命”资金，泡泡玛特开启了数轮融资。

据招股书显示，泡泡玛特在上市前累计完成了8轮融资，其中不乏红杉中国、正心谷资本、华兴新经济基金等头部机构的身影。

拿到融资后，泡泡玛特便开启了疯狂开店模式，并与国内外知名潮玩品牌和设计师签约合作，推出如Molly、毕奇、潘神等爆款IP。

其中Molly尤为成功，一度拯救了泡泡玛特，2017年Molly贡献了几乎所有的收入，2018-2019年的收入占比分别为62.9%、32.9%。

当时，王宁表示，泡泡玛特开创了一个品类、一个行业，打造了一个关于潮流玩具的生态体系，下一步泡泡玛特将把海外市场作为发展核心，希望泡泡玛特能够成为一家具有全球影响力的企业。

然而，目前的泡泡玛特正在与这个目标渐行渐远，未来何时能迎来业绩、股价拐点，尚未可知。