环球微速讯：碰瓷锂电，炭黑龙头前景几何？

作者/星空下的锅包肉

编辑/菠菜的星空

【资料图】

排版/星空下的香菜

随着三季报陆续出炉，2022年已经缓缓进入了尾声。

翻看三季报，很有意思，有些企业今年前三季度赚的钱，还不到去年的1/10。比如，炭黑龙头—— 黑猫股份 （002068）。

2021年，黑猫股份实现归母净利润4.31亿，同比上一年，翻了3倍多。然后今年前三季度，只赚了3727.80万，同比下降92%！

无独有偶。另一个炭黑龙头—— 永东股份 （002753），归母净利润也从去年全年的3.17亿，锐减到了前三季度的5363.56万，降幅高达80%。

炭黑，完美演绎了什么叫业绩瞬间变脸。

那么炭黑是什么？去年为什么业绩大增？今年又为何出现骤降？黑猫股份和永东股份，这两个市值只有几十亿的行业龙头，前景又怎样？

一、不一样的周期

炭黑，是碳元素的一种。它是有机物（天然气、重油、燃料油等）在空气不足的条件下，经不完全燃烧或热分解而得的产物。大概长这样。

从下游来看，炭黑主要分为两种。

炭黑可以提高橡胶的强度和耐磨性。这是炭黑最主要的应用场景，2021年市场占比接近90%，其中 轮胎 市场份额高达67%。

比如色素炭黑、 导电炭黑 等。其中，导电炭黑占比虽然不高，但却备受期待。因为导电炭黑可以充当 锂电池 的导电剂，从而提升锂电池的倍率性能、改善循环寿命等。

总体来说，炭黑的下游市场需求，与汽车行业、甚至与全球 息息相关。

2020年下半年，全球经济逐渐复苏，制造业回暖，炭黑下游市场需求快速回升。炭黑价格也走出低谷，开启了上涨行情。

不过，按照 周期 逻辑，有上行就必然会有下行（价格上涨—>利润增加—>供给增加—>价格下降）。只是炭黑的 下行逻辑 ，有些许不同。

时至今日，炭黑价格仍处高位，但企业层面，利润率却逐季下降。

来源：同花顺-单季度毛利率，黑猫股份（左）永东股份（右）

这是因为，炭黑的上游原材料，主要是煤焦油、乙烯焦油等原料油。其中，煤焦油为炼焦生成的副产品；乙烯焦油为石油精炼生成乙烯的副产品。

由于我国多煤少油，所以国内炭黑原料油中，煤焦油占一半以上（约53%）。而受 采暖季 限产、 环保 限产等因素影响，煤焦油供给受限。从而导致炭黑供给没跟上，价格没下来。与此同时，煤焦油的价格却大幅上涨。

这就形成了一种很尴尬的局面。炭黑价格屡创新高，但炭黑生产企业却没有多少利润空间。

来源：iFinD

好的方面是，因为炭黑本身的市场需求，没有完全得到满足，所以其价格会有较强的支撑。但是，接下来又到了一年一度的采暖季。恐怕煤焦油的价格，也不会下降。

或许只有当炭黑企业亏损、减产，使得 煤焦油 需求降低、 价格下降后 ，炭黑企业才可能真正迎来新一轮上行。

二、不一样的龙头

公司层面，黑猫股份是当之无愧的龙头。2021年度，黑猫股份炭黑销量93.7万吨，而永东股份只有34.7万吨。

通常，龙头企业凭借 规模优势 ，能够降低成本，摊薄费用。不过，从黑猫财报来看，这个龙头， 恰恰相反 。

1►毛利率低

2021年、2022年上半年，黑猫股份的炭黑产品毛利率分别为14%、6.19%。较永东股份分别低了3.88%、1.77%。

来源：公开数据-炭黑产品数据

毛利率低只有两种可能，一是售价低，二是成本高。从2021年度数据来看（↑），黑猫股份的炭黑 单价 并不低，说明黑猫在价格上并 没有竞争力 ，反而还有 流失客户 的风险。

而与此同时，高价却并没有带来高盈利。因为其炭黑产品成本更高。

分析来看，黑猫 成本高 的原因，大概有两个。

在炭黑的成本构成中， 原材料 占比高达80%以上。理论上，黑猫凭借规模采购，更能掌握议价权。但是，除采购价款外，还需要考虑一项客观成本——运输。

永东股份地处山西，周边遍布焦化企业，这就省去了很大一部分 运输成本 。而黑猫股份的生产基地遍布多个地区，与永东股份相比，黑猫显然失去了区位优势。

来源：黑猫股份2022年半年报

很奇怪，黑猫股份每年投了三四个亿搞研发，但在财报上，研发费用只有几百万，而且也没有进行资本化。那么，几个亿计到哪去了？

据黑猫介绍，公司的研发投入，都直接计入了生产成本。还是第一次见到这样入账的。实在想不通，黑猫股份为什么要干这种费力不讨好的事。

本来，高研发挂在账上，看起来是加分项。黑猫偏偏要计入成本，拉低毛利，变成减分项。不知黑猫打的什么算盘。

来源：互动问答平台-黑猫股份

总之，以上综合导致，黑猫这个规模龙头，毛利率还不如跟在身后的小弟。

2►费用率高

一方面，黑猫股份并没有占据 成本优势 ；另一方面，对标永东股份来看，黑猫股份的费用率又明显偏高。

来源：2022年前三季度数据

2022年前三季度，黑猫股份的营收规模大约是永东股份的2倍多，而 销售费用 、 管理费用 分别达永东的4倍、6倍。

唯一占优的是财务费用，而在财务费用背后，还藏着一些猫腻。

从 债务情况 来看，截止2022年三季度，永东股份资产负债率为32.71%，黑猫股份为59.97%。黑猫的债务规模更大，理应利息费用更高。

事实也确实如此。前三季度永东股份利息费用3241万，而黑猫已超6000万。这个资金成本，对于同期净利润还不到4000万的黑猫而言，绝对是一笔不小的负担。

万幸，黑猫财报最后呈现的 财务费用 ，只有600多万。这是因为报告期内，因人民币对美元汇率波动，导致 汇兑收益 大增。

来源：黑猫股份2022年三季度报

汇兑收益对冲了黑猫的财务成本。但反过来想，如果剔除这种非经常性影响，毛利率低、费用率高的黑猫，实则已经由盈转亏。

三、充满未知的前景

综上来看，炭黑生产企业的业绩，由大涨转入大跌，也属于正常的周期波动。目前，至少截至三季报，炭黑生产企业仍处在 下行期 。不过，往好了看，下行期已经来了，上行期或也不会太远。

公司层面，黑猫股份规模大，市场份额高。但奈何，卖的贵，赚的少，花的多。规模优势丝毫没有体现。

这并非说永东股份就有多大的成长空间。从近几年销量数据来看，无论黑猫还是永东，销量几乎都稳定在一个水平上。

来源：公开数据

普通炭黑最大的应用场景是轮胎，而在轮胎这个成熟的市场中，想要突破销量瓶颈，恐怕都不容易。

如今，在新能源车的推动下， 导电炭黑 已成为炭黑企业争相布局的主流方向。

永东股份具备年产4万吨的导电炭黑产能，但主要面向电缆市场。而黑猫股份，则于2021年开始加快 锂电 导电炭黑的研发。

只是，这个市场虽然新，但难度也同样大。

首先，以三元锂电池为例，导电剂只占锂电池总成本的2%。据券商测算，到2025年，导电炭黑 市场空间 大概也就几十亿，不到百亿。

来源：开源证券

其次，导电炭黑 研发壁垒 较高。这个本就不大的市场，还长期依赖进口。

那么，后来者能否突破技术瓶颈？能有多大市场规模？何时能够贡献业绩？导电炭黑的前景，充满未知。

注：本文不构成任何投资建议。股市有风险，入市需谨慎。没有买卖就没有伤害。