导读： 与大多数科创板拟IPO企业依靠重大研发突破而实现基本面的扭转从而达到上市标准不同，荣盛生物营收的“达标”靠的则是巨额的推广服务费为驱动。 对医药企业而言，推广服务费一直是一项颇为重要又敏感的支出，其结算标准的“主观性”和渠道的多样性，也使得该项数据成为了许多企业财务造假或利益输送的高发之地。 在IPO报告期内存有财务异动的荣盛生物同样难逃此疑。
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本文由叩叩财讯（ID：koukouipo)独家原创首发
作者：陈渝川@北京
编辑：翟 睿@北京
2022年11月7日晚间，科创板上市委2022年第86次审议会议结果如期公布，上海荣盛生物药业股份有限公司（下称“荣盛生物”）并未等来梦寐以求的结果——在当日下午召开的这场上市委审议会议中，荣盛生物作为唯一的受审主角，其IPO申请却被上市委员们给出了“暂缓审议”的表决。
这已经是近半个月来，第二家在科创板上市委会议中被判决“缓刑”的企业上市申请。
在2022年10月26日刚刚召开完的科创板上市委2022年第81次审议会议上，深圳市微源半导体股份有限公司（下称“微源股份”）因重大事项有待进一步核查而被暂缓审议。
没料想，仅仅十天之后，荣盛生物便步其后尘。
不过与直接被否决相比，“暂缓”的荣盛生物IPO依然幸运地尚存生机。
“虽然都是被上市委员们给出了‘暂缓审议’的表决，但荣盛生物与微源股份的情况还是有比较大的不同。”一位接近于监管层的知情人士向叩叩财讯透露，微源股份之所以被“暂缓”是因为在审核前夕出现了新增的“重大事项”，而荣盛生物则是因为其在审议过程时，接受问询中，其有关人员对问题的解答并未能完全打消上市委员们的疑虑。
据上述于11月7日晚间公布的审议结果显示，在该次上市委审议会议上，上市委员们主要对荣盛生物提出了三大问询，分别是其募投项目的合理性、销售异动涉嫌突击确认收入的争议和推广服务商的质疑。
但这三大关注要点中除了募投项目的合理性暂时获得了上市委员的无异议外，荣盛生物有关与会人士对后两者的解释皆未当庭获得上市委员的完全采信。
介于此，上市委员要求荣盛生物继续对“销售的异动”和“推广服务商的质疑”等两大问题进一步落实相关事项，给出令监管层更为信服的答案，遂对其是否符合IPO发行条件、上市条件和信息披露要求“暂缓”表决。
作为一家目前仅靠一款产品独撑整个企业的疫苗生产商，自2022年6月正式递交科创板上市申请并获得受理以来，围绕在荣盛生物身上最大的争议便是其业绩问题。
公开信息显示，此次荣盛生物计划发行不超过2550万股以募集12.5亿元资金投向“Vero 细胞人用狂犬病疫苗、MRC-5 细胞人用狂犬病疫苗、流感病毒裂解疫苗、肺炎疫苗研发及产业化”等三大项目及补充流动资金。
荣盛生物此次IPO选用的上市标准，则是《上海证券交易所科创板股票上市规则》中规定的第二套上市标准，即“预计市值不低于人民币 15 亿元，最近一年营业收入不低于人民币 2 亿元，且最近三年累计研发投入占最近三年累计营业收入的比例不低于 15%”。
正因为选择这套标准，在2021年经历了营收同比大增后才终于超过2亿规模的荣盛生物，其当期营收的真实性问题对其IPO的成败便尤其关键。
早前，外界对于荣盛生物营收在此次IPO报告期内的大增便颇有微词。
的确，对于目前仅有一单一产品，且该产品市场份额与同行可比公司相比差距可谓天壤，再加之荣盛生物的营收大增皆集中出现在多个报告期的期末月份中，伴随着比营收增长更为迅猛的应收账款增幅，荣盛生物那为满足上市条件而突击确认销售收入的质疑也并非是空穴来风。
如果抛开上述营收真实性的问题，仅看荣盛生物在此次IPO报告期内的盈利表现，也着实算是可圈可点。
在2019年至2021年间，营业收入不仅完成了从1.23亿向2.6亿的大跃进，在2021年中，也公共实现了扣非净利润从此前数千万的亏损到近1800万的盈余。
不过，与大多数科创板拟IPO企业依靠重大研发突破而实现基本面的扭转从而达到上市标准不同，荣盛生物营收的“达标”靠的则是巨额的推广服务费为驱动。
对医药企业而言，推广服务费一直是一项颇为重要又敏感的支出，其结算标准的“主观性”和渠道的多样性，也使得该项数据成为了许多企业财务造假或利益输送的高发之地。
在IPO报告期内存有财务异动的荣盛生物同样难逃此疑。
在荣盛生物IPO报告期内，多家 推广服务商 为荣盛生物的疫苗提供相关服务，而在荣盛生物此次 IPO的申报材料中并未列明的是，几家对荣盛生物而言最为重要的服务商，其相互之间或存受同一主体控制的关联关系。
1）突击收入之嫌
公开资料显示，荣盛生物前身为荣盛试剂厂，其成立于上个世纪90年代。成立之初其主营体外诊断试剂业务。2002年起荣盛生物开始涉足疫苗领域，直到2016年，荣盛生物的水痘减毒活疫苗获批上市，目前，这款“12月龄-12岁的健康水痘易感者”的水痘疫苗是也荣盛生物目前唯一一款上市疫苗在售产品，并成为其主要收入来源。
不仅产品结构单一，且荣盛生物这唯一一款在售疫苗市场占相比于同业可比公司仍然存有颇大的差距。
据荣盛生物援引中国食品药品检定研究院数据显示，包括百克生物（688276.SH）、上海生物制品研究所有限责任公司和长春祈健生物制品有限公司合计控制了2021年水痘疫苗市场8成以上的份额，而荣盛生物同期仅占6.70%的比例。
或许是研发实力和市场份额皆难以与同行可比企业相抗衡，荣盛生物的多项经营指标皆弱于同行。
2019年至2022年上半年，荣盛生物疫苗业务的毛利率虽一路上扬，分别为69.06%、82.76%、86.88%和89.41%，但同行业可比公司毛利率平均值同期便已经分别为88.21%、91.17%、90.82%和90.88%。
同样在上述荣盛生物IPO报告期内，其管理费用占当期营业收入的比例分别为20.59%、22.26%、15.16%和18.65%，二同行业可比公司平均值分别为17.14%、7.49%、7.69%和7.17%。
正如上述所言，如果不是经历了2020年和2021年的营收大涨，在2019年时营收规模仅1亿出头，扣非净利润还亏损达两千余万的荣盛生物，恐怕是很难满足其选择的上市标准之一——最近 一年营业收入不低于人民币 2 亿元。
2021年，荣盛生物在2020年1.678亿营收的基础上，狂揽近1亿的营收增长，使得其当年的营业收入达到了2.61亿，于是，这便成为了荣盛生物此次IPO的最大依仗——不仅证明了其业绩的高增长性，也让其一举跨越了“最近一期2亿营收”的IPO门槛。
然而，荣盛生物在2020年和2021年中营收的暴增背后，却是其销售的异动—— 2020 年、和2021 年接连两年中，每到年底12月份，其水痘疫苗销售收入便突然猛增且显著高于其他月份。
据叩叩财经获得的一组数据显示，2020年， 荣盛生物的水痘疫苗销售收入为1.2亿元，但其中仅2020年12月便贡献了4333.79万，也就是说，荣盛生物的水痘疫苗收入，在2020年中，有超过1/3的收入来自于当年年底一个月内的突击销售。
2021年．荣盛生物的水痘疫苗销售收入共计2.149亿，同样，有5979.39万元是在2021年12月内完成销售，占当年荣盛生物水痘疫苗收入的近三成。
荣盛生物在2020年和2021年在水痘疫苗上的业绩爆发，不但让其应收账款水涨船高，应收账款的增长率也更是远远高于其营收的增长。
据荣盛生物财务数据显示，在2019年至2021年荣盛生物的应收账款账面价值分别从3273.62万元、9013.29万元增至16251.92万元和，到了2022年6月底，荣盛生物的应收账款更是达到了18332.66万元，而荣盛生物当期的营业收入才仅仅1.17亿。
纵然营收持续增长，但应收账款以更高速度的膨胀，这也使得在2020年和2021年中，其营活动产生的现金流量净额从2019年的1936万元转正为负，分别为-3491万元和-3809万元。
“请说明发行人在报告期内多个期末月份水痘疫苗销售大幅增长、随后月份销售迅速回落的原因及合理性；结合各期末月份销售剧增对报告期业绩的影响，说明发行人是否存在于各期末突击确认销售以满足上市条件的情形。请保荐人发表明确核查意见。 ”这是深交所在宣布“暂缓审议”荣盛生物 IPO后，给出的其需要进一步落实的事项之一。
2）推广费之疑：重要推广商疑受同一控制主体关联
此次IPO这不是荣盛生物首次资本化之旅。
早在2014年，荣盛生物就曾几欲通过“卖身”上市公司智飞生物以曲线救国的方式完成上市。
斯时，荣盛生物实控人朱绍荣曾与智飞生物签订收购协议，约定荣盛生物若于2015年6月底前拿下水痘疫苗合格生产认证（GMP认证），智飞生物则将收购荣盛生物的疫苗业务。
遗憾的是，荣盛生物在后来的2016年底拿下了上述认证，但由于时间超过了与智飞生物的对赌约定时限，仍然导致了上述收购意向的最终告败。
有了上次失败的前车之鉴。
多年来产品结构单一，在研发技术上短期难有突破的荣盛生物，为了尽快完成资本化，想办法做高营收，似乎是其唯一的出路，于是，便有了巨额销售费背后多家推广服务商的协同出现。
根据招股书显示，荣盛生物的推广费用主要应用于疫苗推广。
2019年至2021年及2022年上半年，公司销售费用分别为 4289.40 万元、5473.78 万元、8456.58 万元和 3958.08 万元，占营业收入的比例分别为 34.61%、32.62%、32.28%和33.81%。其中，疫苗推广服务费分别为 1886.92 万元、4320.23 万元、 7361.50 万元和 3456.81 万元，占销售费用的比例分别为 43.99%、78.93%、87.05%和87.34%。
即意味着在2020年之后，在荣盛生物营收大幅增长的背后，是其大幅加大了对推广服务费的投入，销售费用中平均超过8成的费用被用于此。
对于大多数药企而言，推广服务商数量动辄百家，众多且分散，但与同行相比吊诡的是，荣盛生物的推广服务商却非常集中。
尤其是在2020年后，荣盛生物推广服务商的集中趋势更为明显。
2020年，荣盛生物支付给排名前十的推广服务商服务费便占当期推广服务费的比例近50%，2021年，这一比例更提高至63.91%。
到了2022年，荣盛生物当期超过7成的服务费被这排名前十的推广服务商瓜分。
“推广服务商越集中，很可能说明荣盛生物对其中几家的依赖性越来越大，这对于不靠技术为营收驱动的荣盛生物而言，可能存在难以预估的风险。”来自于沪上一家大型券商的某资深保荐代表人表示。
“说明报告期内主要推广服务商是否存在受同一控制却分别列示的情形；说明推广服务费用与推广服务业绩、相关客户回款是否直接挂钩，发行人在各期末月份销售剧增是否与各主要推广服务商的推广活动直接相关，发行人是否对该等主要推广服务商构成重大依赖，发行人是否与主要推广服务商、终端客户存在未经披露的利益输送情形；结合客户分布、各地受疫情影响下实施推广活动的可操作性，分析报告期推广活动频次的合理性。请保荐人发表明确核查意见”，在IPO审核被“暂缓审议”后，监管层对荣盛生物下发的第二条需要进一步落实的事项便是有关对推广费用的质疑。
是否对该等主要推广服务商构成重大依赖？是否与主要推广服务商、终端客户存在未经披露的利益输送情形？这些疑云或需要 荣盛生物进一步给出有力的证据和解释来打消监管层和市场的顾虑。
但对于“ 报告期内主要推广服务商是否存在受同一控制却分别列示的情形 ”的诘问，答案则很可能是肯定的。
据叩叩财讯调查，在近三年多时间的IPO报告期内，至少有三家对荣盛生物举足轻重的推广服务商或相互之间存有关联关系疑受同一主体所控制。
2022年上半年，在荣盛生物的前十大推广服务商中，山东沃润生物科技有限公司（下称“山东沃润”）深圳市复兴健康生物科技有限公司（下称“复兴健康”）和沃润（深圳）生物科技有限公司（下称“沃润深圳”），已经成为了其前三甲的存在。
三家企业在2022年1-6月从荣盛生物收取的推广服务费便已经占到了荣盛生物当期推广服务费的31.4%。
在过去的2020年和2021年中，沃润深圳一直牢牢占据着荣盛生物第一大推广服务商之位，在之前的2019年，沃润深圳亦是其第三大推广服务商。
2019年至2022年6月，荣盛生物付给沃润深圳的推广服务费便近2200余万。
山东沃润与沃润深圳类似，在几年前便早早出现在荣盛生物的前十大推广服务商之列中。
复兴健康作为后起之秀，虽然在2021年才空降荣盛生物前十大推广服务商名单中，但当年便以540万的推广费，成为了荣盛生物第三大推广服务商，到了2022年上半年，复兴健康则一举超越沃润深圳，成为了荣盛生物新晋第一大推广服务商。
如果仅从股权结构和注册地来看，复兴健康、沃润深圳、山东沃润看似的确是风马牛并无关联的三家独立的企业。
但事实上，诸多蛛丝马迹的细节，却将其三家之间隐秘的关系得以串联。
工商资料显示，沃润深圳，成立于2016年，由中润科技投资发展（深圳）有限公司（下称“中润科技”）全资持有，继续穿透，中润科技则由自然人王文华、费晓斌出资设立，二人各持有中润科技55%和45%的股份。
据叩叩财讯获悉，王文华除了是沃润深圳的实控人外，其另一身份便是原新三板上市公实杰生物董事长。
工商信息显示，目前实杰生物由深圳德润天清投资管理合伙企业（有限合伙）全资（下称“德润天清”）持有。
而王文华和费晓斌便是德润天清的合伙人之人，二人皆持有德润天清14.4%的份额，且费晓斌还担任德润天清执行事务合伙人。
2018年4月，上市公司沃森生物的一份经营性关联交易的公告，早早就将沃润深圳、山东沃润的关系点破。
2018年4月24日，沃森生物发布公告称其子公司玉溪沃森拟与山东沃润生物科技有限公司签订相关商业合作协议，为玉溪沃森疫苗产品市场提供战略推广服务，合作推广玉溪沃森生产的疫苗产品。
在该份公告中，沃森生物称山东沃润成立于2017年11月，法定代表人为孙海美，并直言” 山东沃润生物为公司关联方实杰生物控制的子公司”。
同样来自于工商信息显示，山东沃润目前的法定代表人依然为孙海美。
那么复兴健康又与沃润深圳、山东沃润之间有何关联呢？
天眼查信息显示，复兴健康由自然人高磊、龙辉均及张玉成出资设立，其中高磊持有复兴健康70%的股权，为其实控人兼法定代表人。龙辉均、张玉成则分别持有剩余的15%、15%的股权。
据叩叩财讯获悉，沃润深圳在2019年之前，其法定代表人正是高磊，龙辉均也一度出任沃润深圳的监事一职。
如果复兴健康又与沃润深圳、山东沃润三家推广服务商背后真由同一主体所控制，这便意味着荣盛生物至少近30%的推广服务依靠该主体完成。
那么，荣盛生物 是否对 沃润深圳等瓜葛紧密的 主要推广服务商构成重大依赖？是否与 沃润深圳等关联企业 存在未经披露的利益输送情形？
也只有等待荣盛生物给出的进一步解答。
（完）
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