全球热门:美元 – 走弱，更弱，走强

A.总结

我认为，美元可能在未来几个月内保持疲软，但随后会因市场对通胀或衰退的担忧而再次走强。

这里要注意的是，当你表达对美元看弱的观点时，你应该意识到，你实际上是在看多股票、美国国债、黄金……同时你看空VIX。

几个月前，我和一个朋友聊了一系列的话题。当我们谈到美元时，我说，“。。如果我们看长期，也就是说10年、20年的期限，那么美元现在绝对是处于顶部了。但如果看短期，也就是一年之内，美元可能在明年某个时候再次反弹。”

我今天依然是这个看法。

美元在未来几个月可能会保持疲软。这是因为通胀在下降、美联储可能会暂停加息以及全球经济在改善。但当这三个趋势逆转时，美元可能会再次反弹。这个时间点可能会在今年的春末或初夏。

未来几个月，通胀可能会继续呈下降趋势——基数效应就能在很大程度上保证这一点。因此，美联储的加息可能会放缓至每次会议25 bps。这样到5月3日联邦资金利率就可能达到5%以上。然后，美联储可以暂停加息。

与此同时，全球经济可能会继续改善。欧元区受益于一个意外的暖冬——衰退风险短期来看看已经排除。中国的重新开放在不久的将来可能会促进全球经济活动。

到了4月或5月，你甚至可能会感觉自己正在目睹一只被称为“软着陆”的独角兽——通胀似乎得到了控制，而全球经济表现良好。

但这可能只是一个暂时现象。

通胀可能会再次上升。经济衰退可能会发生。通货膨胀和经济衰退可能先后发生。

而这将使美元再次走强。

中国重新开放会促进全球经济活动，从而可能会推高大宗商品价格，并导致通胀。这可能会迫使美联储再次加息，导致利差加大从而推升美元。

2022年加息的累积效应也可能会推动全球经济在2023年晚些时候陷入衰退，从而导致美元走强。这是美元走强的风险情绪通道。

一种可能的情况是：中国重新开放推高大宗商品价格，从而推高通胀；通胀迫使美联储加息；加息使全球经济陷入衰退。美元将在加息和经济衰退中持续反弹。

长期的美元疲软只能发生于软着陆这种情景。软着陆意味着美联储的加息周期将在几个月后结束，而且市场现在已经知道了这一点。

软着陆发生的可能性是存在的。我们毕竟是在讨论未来——而未来什么事情都可能发生。但我并不会对软着陆下赌注。

B.美元的推动力是什么，美元最近的走势意味着什么

美元的直接驱动力是资本流动。它在概念上是绝对正确的，但实际上是无用的。

推动资本流动的基本面，是全球经济、美联储和其他央行，以及风险情绪。美元是一个相对价格，因此还有欧元、日元和人民币的推动。

美元从来都不仅仅只是涉及美元本身。

如果你想做空美元（或只是有一个美元走弱的观点），你实际上是在说，全球经济将继续复苏，风险资产将继续表现良好。

如果你做空美元，你就相当于做多股票。

如果你做空美元，你相当于做空VIX。

美元是市场风险认知的一个代理变量。最近美元的走势意味着市场认为风险降低了。

就宏观经济而言，目前美元（和利率）的走势意味着市场正在对软着陆定价。

这意味着美联储可能在2024年，甚至在2023年降息。收益率曲线强烈地暗示了未来某个时候美联储会降息。但这更多在对经济衰退在定价，而这是支持美元走强的。

C.全球经济可能会有所改善，从而推动美元在近期内走软

由于暖冬，令人极度担忧的能源危机并没有实现。全球经济因此目前表现良好。

而这对美元不利——全球经济的复苏通常意味着美元的走软。

美国在近期内甚至可能会经历一些类似于软着陆的情况。

美国的整体通胀率已连续6个月呈下降趋势。这一趋势似乎还将继续下去。劳动力市场仍然很强劲，失业率处于历史低点。但职业岗位与工人之间的差距正在缩小，从而降低了工资上升的压力。房地产活动正在放缓，但价格在大部分只是小幅下跌——旧金山似乎在崩盘，但它仅代表少数地区的情况。

因此，美联储可以放慢脚步，然后暂停行动。这就去除了之前美元走强的一个主要驱动力。

30年期房屋抵押贷款利率最近没有10年期国债收益率下降那么多，因此还有更大的下跌空间。抵押贷款利率的进一步下降可能会稳定房地产市场。这将改善风险情绪，打压美元。

欧元区的经济经济体受益于暖冬。能源危机并没有发生。

目前，欧元区正在表现出强劲势头，金融市场也反映了这一点。

中国的重新开放目前看起来很混乱，但开放不会逆转。几个月后，中国可能会克服最初的冲击，其经济活动可能会恢复正常。

中国的主要经济指数如此低迷，仅仅是均值回归就意味着经济活动会大幅回升。

全球经济的改善将改善风险情绪并吸引资本流出美国，打压美元。

D.美联储可能会暂停加息，从而推动美元在近期内走软

当联邦基金利率达到5%时，美联储准备暂停加息。未来每次加息25 bps的话，就意味着此次暂停可能会在5月3日之后发生。

自2022年11月以来，10年期国债收益率一直在下降，尽管联邦基金利率有所上升。未来一段时间，4.25%可能是10年期国债收益率的短期峰值，即使联邦基金的利率达到5%。

美联储暂停加息将消除对美元的上行压力。

E.日本央行可能会改变其政策方向，进一步推动日元走强

日本央行超宽松的货币政策打压了日元。这压低了日本国债收益率，也压低了日元。

日本央行在12月放松了收益率曲线控制政策（扩大了区间），令市场感到意外。日元汇率因此而飙升。如果日本央行表明其货币政策发生了方向性变化，日元将进一步走强。

F.中国经济重启可能会提振人民币

中国的重新开放目前出现短期一定程度的混乱，但情况将在几个月后会有所改善。到那时，促增长的政策将更加有效，因为新冠肺炎疫情将不再是一种约束因素。因此，人民币在短期内可能会进一步走强。

G.美元疲软的长期趋势不太可能出现，即使可能存在

美元出现长期疲软趋势的唯一理由是软着陆。这是可能的，但可能性不高。

如果要实现真正的软着陆，那就意味着通胀已经得到控制，而美联储甚至可能在2023年就会开始降息。

但软着陆在历史上是罕见的。

最常被引用的软着陆是1994年的加息周期。但当时的宏观环境却非常不同。

首先，1994年仍然是全球化的黄金时代，有很多对全球经济的积极推动力。另一方面，当时的通货膨胀率还没有今天那么高，而利率从一开始就比今天要高得多。

美联储不需要通过对经济造成太大损害来控制通胀。10年期国债收益率最高时上升了286 bps，但它当时的最低水平是非常高的5.19%。股市的波动相对温和，而且在加息周期中产生了正回报。

在这次的加息周期中，通胀在两年内从几乎为0上升到9%以上。10年期国债收益率从几乎为0升至高达4.25%。

金融市场的波动比1994年的加息周期要严重得多。

宏观环境也发生了巨大的变化。去全球化正在进行，一场激烈的战争正在进行。这样的情况下，很难想象会出现类似于1994年那样的软着陆。