在《 》中我们说过，改革开放半个世纪以来，中国经济的扛把子是消费，而不是投资、净出口。消费升级一直在贯穿中国经济发展历史，消费降级从来就不存在。对消费的分析自然也格外重要。

消费是GDP的压舱石，也是许多投资者最关心的板块，而分析消费，只看一个指标： 社会消费品零售总额 （简称“社零”）。

(资料图片仅供参考)

什么是社零总额

社零是一个 月度 的高频数据，发布于每个月14-15日。同GDP中的消费最大不同之处在于：它只包括实物商品和餐饮服务，你可以通俗理解为，社零只包含了实体产品部分，而GDP中的消费则包括服务支出，虽然这样的理解在学术上并不算严谨。

对于实体产品和餐饮服务而言，社零的范围更广，不管是个人还是公司买的都算在内，但是在GDP中，公司买的一些消费品，可能会被算作投资。所以社零和GDP中的消费 不是一回事 ，但因为它高频，所以应用价值更大。

虽然被公司等单位机构买去的产品也算作社零，但并不会造成数据失真。统计局在统计的时候，会区分批发和零售，这跟我们平时说的不是一回事。批发指的是这款产品是用于生产、经营用的，而零售侧重于这款产品是给公共消费的，只有“零售”部分才会被纳入社零，这个反正是统计局的事情，不做深究。

另外， 考察某地的社零数据意义不大 ，比如上海某个网上卖衣服的，他卖掉的数据属于上海社零，然而消费者可能来自全国各地，所以某地的社零无法真实反映当地的消费情况，但可以用来衡量当地的 商业发达程度 。

如何分析社零

绝对值包括 当月值（M0001427） 和 累计值（M0001439） ，注意因为春节，所以1-2月是合并的数据。

上图是当月值，可以看出明显的季节性，Q4＞Q3＞Q1＞Q2，其中Q4是绝对的消费旺季。但市场一般不关心绝对值，而是 关心同比数据 ，以反映社零的边际变化。

分析社零的变化，包括名义同比和实际同比，但我查了Wind，名义同比（M5405529）每年才公布一次，非常低频，在分析中是没有用的。所以可以用 当月实际同比（M5405526）+RPI同比（M0001022） 来近似拟合。RPI即商品零售价格指数，它和CPI最大不同之处在于 不包括服务 的价格。

不过本人亲测，Wind上的 社零总额当月同比（M0001428） 就是名义值，可以直接拿来用，这也是市场上 最常用 的指标。如下图，该数值差不多就是实际同比和RPI同比的总和：

为了不至于让波动的数据影响分析，我们看 社零累计同比（M0001440） ，“入世”的2001年到2008年，累计同比上升，随后下降，光从总量上看，会让人对中国的零售行业感到失望，然而实际上中国消费状况并没有那么差：社零没有统计服务消费，但中国第三产业的发展使得服务类消费增加较快，社零没有反映出来；其次，汽车、石油等大项目对总量影响较大。

社零的结构

社零包括实物产品和餐饮服务，前者占比90%。

由于互联网发展迅速，电商已经是大多数人购物的主要方式，因此也可以参考 实物商品网上零售额累计同比（M5540106） ，拿它和社零同比进行比较，不过记住这里的电商数据只公布了累计值，所以要跟社零比较的话，也要用社零的 累计同比（M0001440） 。

比如这几年，电商的发展（橙色线）都是高于整个社零增速的（蓝色线），说明电商的崛起，2021年有一大半时间，电商的增速在下滑，应该是疫情导致快递发不出去的缘故。

按照核算主体的大小，又可分为 限额以上、限额以下 ，所谓“限额以上”就是划定的某条限额以上的大企业的销售情况，这个限额是多少，超过了才算大企业，会定期修订，而且今年有的企业刚好生意好，进入了限额以上的名单，明年不景气，又退出去了，这都是有可能的。

限额以上及以下的社零数据如果出现背离，一般是限额以上的几个大项目波动太大（主要是汽车、石油），把这两项扣掉，一般限额以上及以下的波动就是保持同步的。因此对社零进行结构分析时，不能不考虑汽车、石油的影响，因为进行社零的总量分析的时候， 往往就是这两个项目的波动造成了影响 。比如我们看社零总量在波动，会觉得消费市场不稳定，但实际上仔细一看，可能只是汽车价格在波动而已。

限额以上商品一共有16种，但占比各不相同，如汽车、石油、食品就是大项，因此实际分析的时候只要对其做出5种划分：汽车类、粮油食品饮料烟酒、石油及制品、服装鞋帽纺织类，以及其他（剩下的12种小类的合计）。其中粮油食品、服装鞋帽波动不大，真正影响社零增速的关键变量是 汽车类、石油及制品类 。所以对社零的分析，其实就是简化为对这两大项的分析。为了剔除这两项带来的影响，Wind上也提供了 剔除汽车后的社零累计同比（M6451630） 。

汽车类

市场上一般分析的指标是 汽车工业增加值当月同比（M0068071） 。工业增加值是实际值，反映量的变化，而汽车营收变动受价格变动影响较小，所以工业增加值变化更受关注，而且表现出明显的周期性。

如上图，13年的小高峰与政策无关，主要是人均收入提高带来的影响；2016年的高峰又是汽车购置税下降所造成的（实际上2009年也是这样，但缺乏数据）；2019年初的一波，主要是执行国六标准，而国五标注的汽车要清库存；2020年的高增，是新能源车的政策刺激所致。所以，汽车 很受政策影响 ，周期性很强。

对于新能源汽车的研究者来说，就不能不研究汽车的周期性规律 ，因为每一次政策刺激都是在提前透支需求，这是免不了的，这或许可以解释为什么2022年新能源汽车行情回撤。

乘联会发布的 乘用车当周日均销量同比（S6126414） 是一个 日频 数据，因此非常适合拿来预测汽车市场销量，不过拟合度也就56%。这还是验证了我一直以来的观点：不要把混沌的宏观经济系统看成一个1+1必然等于2的东西，投资者还是要把更多精力花在公司研究本身，宏观经济仅供参考。

石油及其制品类

同汽车不同的是，该数据的影响主要是 价格 而不是量，所以期货市场上常见的价格指数就是最好的研究指标，比如日频的 WTI原油现货价格（S5111903） ，用它来预测石油类社零增速走向，成功率约65%。

其他类

其他14个类别，可以划分为两大类： 可选消费、必选消费 。

必选消费：粮油食品饮料烟酒（占比14.8%）、日用品（4.4%）、中西药（4.3%）、化妆品（2.2%）、书报杂志（1%）。

可选消费：服装鞋帽纺织品（9.8%）、家用电器音像器材（6.6%）、通信器材（3.5%）、文化办公用品（2.3%）、金银珠宝（1.9%）、建筑及装潢材料（1.5%）、家具（1.4%）、体育娱乐用品（0.5%）。

总结：社零的分析框架

第一步是总量分析，先看社零增速，Wind上的 社零总额当月同比 可以直接拿来用，这也是市场上 最常用 的指标。

它等于社零的实际同比和RPI同比之和。通过名义同比、实际同比的不同，可以分析价格的影响：实际同比和名义同比有背离吗？比如，表面上社零高增，好像消费在复苏，但可能名义同比高增，但实际同比没有变化，意味着消费量并没有上去，只是涨价所致。如下图，2022年底，RPI同比2%，算是一个比较温和的通胀。

第二步是结构分析：最大的两类是 汽车、石油 ，也是对社零产生波动的主要原因。所以对社零的分析，实际上就简化为对汽车、石油的分析。

首先，既然汽车、石油对社零影响太大，那么可以看Wind上提供的 剔除汽车后的社零累计同比 。

其次，汽车方面，市场上一般分析的指标是 汽车工业增加值当月同比 。乘联会发布的 乘用车当周日均销量同比 是一个 日频 数据，因此非常适合拿来预测汽车市场销量，不过拟合度也就56%。

最后，石油方面，可以看日频的 WTI原油现货价格 ，用它来预测石油类社零增速走向，成功率约65%。

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