【全球播资讯】读万华化学2022年度报告

Hello，大家好，今天我们来读万华化学的2022年度报告，跟上期一样，由于内容比较多，一些题外话我们就先不说了，等过了这个年报季以后我们再慢慢聊，我们直接开始。

(资料图片仅供参考)

2022年万华化学共实现营业收入1,655.65亿元，同比增加13.76%。而按照万华化学对业务板块的划分，公司的业务大致可以分为聚氨酯系列产品、石化系列产品和精细化工及新材料产品板块，这三项业务在2022年均呈现各自不同的发展态势。在下文，我们将按照这条脉络，详细给大家说说万华的三大业务板块各自的情况，这里我们暂且按下不表。

在利润方面，万华化学2022年度实现归属于上市公司股东的净利润162.34亿元，同比减少34.14%。扣非后归母净利润157.97亿元，同比减少35.41%，这两者大体是相当的。从长期的视角看，2021年万华的利润达到了这个周期的高峰，2022年的利润金额有所回落，但仍高于上一轮的高峰2018年的利润水平，周期型成长的特征同样非常突出。万华化学2022年度的归母净利润金额约为2012年的5.37倍，11年年均复合增长率约为16.52%，虽然赶不上我们上期提到的巨石的增幅，但这个增长率我也非常满意了。

从现金流量净额的角度看，万华化学2022年度经营活动产生的现金流量净额363.4亿元，大幅高于公司当期的净利润金额，万华化学利润的现金含量还是比较高的。

接下来，我们来看看万华化学的净资产收益率。万华化学2022年度净资产收益率为22.75%，较2021年的42.53%的净资产收益率下跌了约20个百分点。可以说2021年的收益率是怎么涨上去的，2022年就怎么跌回来。如果把这个数据放到历史中，我们可以很明显看到万华化学的净资产收益率指标呈现出极为明显的周期性波动的特征，而且这个波动的幅度非常巨大。比如说2020年至2022年这三年间，净资产收益率的波动幅度超过20个百分点，这在其他公司上是很罕见的。但无论如何，无论我们把分析周期放到十年还是二十年这个维度，万华的收益率都能够维持在一个比较优秀的水平线之上。

万华化学2022年末总资产为2008亿，归属于母公司股东的净资产为768.4亿，每股净资产为24.47元/股，按目前的市价市净率约为3.8倍。值得一提的是，万华化学的资产负债率继2020年和2021年连续上升以后，本期有所回落，相较上期回落了2.83个百分点。

接下来，我们区分业务板块，看看万华的各项业务在2022年的表现情况。

1、聚氨酯业务板块

聚氨酯业务包括异氰酸酯和聚醚多元醇两部分，而大宗的异氰酸酯又可细分为MDI和TDI两类。万华化学的聚氨酯业务2022年实现营收628.96亿元，同比增长3.97%，销量418万吨，同比增长7.44%，其中聚醚业务年销量首次突破百万吨。

2022 年春节前后，补库存等因素支撑着MDI 价格维持在高位。随着后续国内疫情反复及俄乌冲突导致物流运输压力受阻，下游鞋材、TPU、冰箱等领域整体需求是比较疲软的，MDI 价格逐渐进入下行通道。根据大宗商品信息商百川盈孚统计数据，2022年聚合MDI市场均价为17084.76元/吨，纯MDI市场均价为20639.76元/吨，同比分别下降了13.98%、7.45%。而叠加全球大宗原料及能源价格上涨等成本端的因素影响，万华的聚氨酯系列产品呈现量增价跌，增收不增利的局面。公司2022年度的毛利及毛利率同比有较大幅度的下降，全年实现销售毛利 154 亿元，同比下降 27.52%；聚氨酯系列产品毛利率为 24.45%，同比下跌了10.62个百分点。

MDI是万华化学的传统强项，而对于TDI这一块业务，万华在2020年烟台总部新建了30万吨具有较强成本竞争力的TDI装置，国内TDI行业整体进入重整期。随着低效产能的陆续退出，TDI在去年下半年也迎来了格局改善的拐点，盈利能力也得到明显提升。而万华福建10万吨TDI项目目前已经停车技改，预计2023年二季度产能将扩建到25万吨，同时综合成本有望进一步降低。可以预见，万华将在TDI这一领域抢占更多的市场份额，但由于整体TDI的市场格局远远不如MDI市场良性，这一块业务的盈利能力有待进一步观察。

截至2022年末公司在烟台拥有110万吨/年MDI、30万吨/年TDI装置，在宁波拥有120万吨/年MDI装置，在匈牙利BC公司拥有35万吨/年MDI、25万吨/年TDI装置，在福建拥有40万吨/年MDI装置、10万吨/年TDI装置。公司是目前全球最大的MDI供应商和全球第三大TDI供应商。

同时，公司新增产能有序推进，福建基地25万吨/年TDI项目、宁波基地60万吨/年MDI技改项目将于2023年陆续达产，同时2023年2月14日，福清市政府官网披露万华化学（福建）异氰酸酯80万吨/年MDI技改扩能项目环评第一次公示，本项目将对已建的一套40万吨/年MDI装置进行技改扩能，新增产能40万吨/年，使之达到80万吨/年的装置规模。公司的聚氨酯业务，除煤炭、纯苯、原盐等原材料外购外，依赖于自身一体化优势，自有苯胺装置、烧碱装置、甲醛装置、造气装置、氯化氢制氧装置等用于聚氨酯产业链原料苯胺、甲醛、合成器、氯气、硝酸、丙烯等原材料的制备，具备强大的成本优势。此外，公司 MDI 技术已经升级到第六代，依托自身中央研究院的研发优势，未来 MDI仍有降本空间。

2、石化业务板块

从2021 年开始，公司石化板块业务相比以往实现大规模的突破和质的飞跃，产品产销量和营收都有了大幅度的提升。这主要得益于公司百万吨乙烯装置在 2021 年开始开车生产，并且2021 年受疫情影响化工品出现了供应短缺、供不应求的情况，使得万华石化业务板块的营收取得较大的增幅。2022年万华的石化板块全年实现营收696.35 亿元，同比增加13.40%；产量 450 万吨，同比增加 12.57%；销量 454 万吨，同比增加 16.40%。但这一块业务整体的毛利率仅有可怜的3.74%，总体为公司创造的毛利仅有26.03亿元，相比于聚氨酯业务上百亿的毛利，以及新材料板块的良好前景，这一块业务确实没啥关注的价值。

而这块业务存在的价值，主要就是与现有产业链形成协同效益，为聚氨酯产业链和新材料产业链提供原料，提高万华化学全产业链的水平，为后续高端精细化学品及高端新材料的产业化奠定基础。公司目前石化板块拥有 198 万吨/年 PO/AE 一体化项目和 100 万吨/年的乙烯裂解项目。石化板块主要依托原料 LPG 裂解延伸至 C2、C3、C4 产业链。在 LPG 供应端，2016 年公司获得沙特阿美 CP 价格推荐权，成功进入中东 LPG 行业基准价格决策委员会，成为第一家获得 CP 价格推荐权的中国企业；在 LPG 运输端，公司与江南造船厂陆续签订造船协议，投资 VLGC 、VLEC 等船运资源，合理管控物流成本。这一系列举措可以保证原料的价格稳定和持续供应，从根本上提高万华石化业务的竞争力。

3、精细化学品及新材料业务板块

2022年万华化学精细化学品及新材料业务销量达95万吨，同比增长24.52%，实现营收201.24亿元，同比增长30.14%，毛利率为27.63%，同比增长6.38个百分点。报告期内，ADI、TPU、PC、PMMA等新材料产品持续放量增长，而且尼龙12、硅共聚PC等自主研发装置一次性开车成功。高端产品矩阵不断丰富，新材料业务有望保持高速增长，已成为公司第二成长曲线重要的一部分。

公司在该领域具备强大的产业链一体化优势和创新研发能力，展现出优秀的盈利能力。2022年万华在精细化学品及新材料业务板块的快速增长，主要受益于公司13 万吨 ADI的高毛利以及 48 万吨双酚 A、4 万吨尼龙12项目的投产。

这里的ADI其实很值得我们拿出来说道说道。我们刚才说了大宗的异氰酸酯包括MDI和TDI两类，这两种都是芳香族的异氰酸酯，而除此以外的脂肪族二异氰酸酯，我们可以把它简称为ADI，这里面具体包括HDI、IPDI、HMDI等等。

而ADI相比于传统的聚氨酯（MDI和TDI），它有两个很鲜明的特征。一是ADI在抗黄性、耐老化等方面有着更优异的性能，目前主要应用于航空航天领域；二是ADI生产的流程更长，生产工艺过程含有复杂的有机合成、光气化反应等多道工序，不仅技术难度大，而且要有效控制所需的氯气与有毒光气，因此进入壁垒更高。截至目前，全球能大规模工业化生产ADI的企业仅有科思创、赢创、康睿、巴斯夫、旭化成和万华化学等少数企业。

目前全球ADI总产能约为54万吨，其中科思创产能最大，超过20万吨/年，万华化学产能紧随其后（13万吨/年），未来随着万华宁波5万吨/年HDI装置的投产，其与科思创的差距将缩小。由于 ADI 生产牌号多，技术难度大，门槛高，所以供应量很少，万华的ADI 主要包括 HDI、IPDI、HMDI等三种，其中HDI 产品产量占 2/3 左右。相较于 MDI， 2022 年 HDI 价格维持在 6-8 万元/吨的水平，单吨盈利 4 万左右，属于高毛利产品，当前万华 ADI 的产能是 13 万吨/年，全球市占率为 24%。未来随着原材料己二胺的国产化，预计万华的HDI 成本端仍有进一步下降空间，其应用领域和利润也将保持高位。

此外 2022 年 4 万吨尼龙 12 项目、PC 上游原料 48 万吨双酚 A 项目纷纷投产，未来伴随 8 万吨 NMP、4 万吨磷酸铁锂、16 万吨 PMMA 项目以及 4.8 万吨柠檬醛以及衍生物项目的建成投产，预计该板块将继续保持高营收高利润的增长态势。公司新材料业务涵盖聚氨酯材料、高性能塑料、可生物降解塑料、锂电池材料、维生素、香精香料等领域。2022 年末万华化学与隆基绿能举行战略合作签约仪式。双方将发挥各自优势，通过全方位协同，在光伏、氢能、建筑光伏一体化、新材料等多领域形成深度合作，共同开拓清洁能源应用市场，进一步扩大在新材料领域的版图。

而这一板块我唯一感觉稍有点疑惑的，是万华化学的眉山基地建设项目。这个基地规划主要包括年产8 万吨 NMP 项目、年产 1 万吨锂电池三元材料项目以及 5 万吨磷酸铁锂项目。我个人感觉万华现在这个时点进入动力电池领域是有点太晚了，在这个百舸争流的行业中，这么点产能也很难真正激起多少水花，所以我对这个项目的价值是存疑的。

4、科技研发方面

最后我们再提一提科技研发，万华2022 年公司研发费用达34.20 亿元，同比增加 7.96%，占营业收入比例达 2.07%。随着研发投入的增加，公司申请专利数目呈持续增加趋势。2018 年-2022 年万华申请发明专利数分别为 424件、553件、655件、805件、1002件，近几年每年申请专利保持持续高增长的趋势。2022年，氯化氢催化氧化制氯成套技术及其产业化技术获得山东省科技进步奖特等奖，发明专利通过率达到 99.0%，获山东省专利一等奖一项、中国专利优秀奖。

2022 年公司申请公开专利涉及聚氨酯、石化、精细化学及新材料三大板块，尤其是新材料领域，专利涉及半导体、香精香料、新能源、高端聚烯烃及茂金属催化剂等核心材料。

细分来看，聚氨酯相关专利主要包括聚氨酯弹性体、聚氨酯发泡材料、胶粘剂、革鞋树脂等行业；石化板块以乙烷丙烷为基础，专利涉及聚乙烯、聚丙烯、环氧树脂、环氧丙烷等化工品；其他板块有半导体、催化剂、合成生物学；精细化学技术门槛比较高，种类繁多，毛利率较高，公司已布局多年。这些都属于高垄断、高附加值、高研发成本行业，公司已经在此深耕多年，相关领域已申请多项专利。通过在相关领域的厚积薄发，也将为万华化学继续保持行业领先地位带来更为宽广的“护城河”……

好了，关于万华化学的2022年度报告就这么多，我们下次见！

全文完

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