极简投研：一个小而美的生意——元祖股份

本文是《极简投研》的第78篇文章。文章仅记录个人思考，不构成投资建议，作者没有群、不收费荐股、不代客理财。

一、元祖股份概述

(资料图片仅供参考)

上海元祖股份成立于02年，并于16年上市，主营中西糕点礼盒（53%）、蛋糕（40%）、水果（1%）等。

二、元祖股份的财务分析

1）营收10多年来稳步、持续、缓慢增长。

2）净利10多年来大体呈增长态势，22年同比下滑。

3）盈利能力很强：毛利率60%，净利率10%，ROE是17%。礼品属性导致销售费用很高，吃掉了很高的毛利率。

4）资产负债结构一般：资产负债率48%，应收账款0.8亿，应付账款1.2亿，合同负债8.7亿。但是，合同负债都是蛋糕券，这对于公司是好事。

5）现金流充沛：类现金15.6亿，一年内到期非流动负债1.4亿。

6）经营现金流净值极好，是净利润的约2倍。

7）分红惊人：股利支付率在60%-90%之间。

8）有长期股权投资：总资产31亿，长期股权投资4.5亿。

9）轻资产：总资产31亿，固定资产3.35亿。

10）存货很少：存货0.7亿。

三、元祖股份的优势和弱点

1、优势S

1） 品牌优势：在华东地区家喻户晓，引申出公司产品的礼品属性——买的人不吃，吃的人不买。所谓礼品属性，①月饼的口味不能太差，要好吃；②不能太便宜，要不然拿不出手，表达不了心意；③送的这盒月饼，不光是送礼人觉得价格比较合适，也需要对方知道价格比较合适，不能我买下来花了500，对方拿到了以后觉得是50。

2） 产品优势：公司产品好吃好看，另外，能够持续推新。

3） 产能优势：中央工厂制作蛋胚，冷链运输至各个门店，由门店进行裱花装饰。这样的好处是：①保证了食品安全和质量；②能利用昂贵的机器进行复杂工艺的制作；③各门店不用购买制作机器和配置额外人工，降低了制造成本。另外，由于月饼消费的季节属性，公司也有很多的外协产能。

4） 渠道优势：截止22年年末，店铺数近千家，其中大部分是直营店。公司在上海、江苏、浙江、湖北、四川、重庆等东部及长江流域地区多地耕耘多年。另外，元祖也积极拓展线上渠道。

2、弱点W

1） 省外扩张艰难。

2）创二代接班问题：创一代年纪有些大了，面临接班问题。

四、元祖股份的投资逻辑

元祖股份经营的糕点生意是一个小而美的生意。

一方面，具有礼品属性的糕点和月饼，毛利率高达60%，这在传统食品行业是一个让人难以置信的利润率。而由礼品属性所衍生的月饼券则进一步推高了公司的毛利率。

所谓月饼券，是品牌优势、礼品属性以及渠道优势，三者共同给予了元祖股份的一个特点——月饼证券化。

出于省时省力省心的考虑，月饼节各个大公司送员工月饼券，而非送月饼，由于元祖股份的知名度和礼品属性，公司倾向于送员工元祖股份的月饼券，员工拿着月饼券，有的会在元祖分布广泛的门店兑换月饼，有的则直接低价卖回给元祖，结果是，公司什么代价都没有付，却白白得到了买卖月饼券的差额，更有一些过期作废的月饼券。

另一个方面，公司全国扩张举步维艰，元祖发展了几十年永远走不出江苏和四川，新开的店面也多在自己的老地方。

因为蛋糕和月饼在我们国家是个人人可以做的低端又成熟、竞争激烈的行当，各地有口感口味的不同，更有区域品牌化，处于群雄格局的状态，你进我这儿难，我进你那儿也难。

因而，元祖是一个小而美的公司，可以作为一个稳定的分红股来对待，在保有本金的前提下每年可以获得5%左右的分红。

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