极简投研:衣中茅台,冉冉升起的奢侈品巨头——比音勒芬

2023-08-19 21:57:25    来源:极简投研    

本文是《极简投研》的第91篇文章。文章仅记录个人思考,不构成投资建议,作者没有群、不收费荐股、不代客理财。


【资料图】

一、比音勒芬概述

比音勒芬成立于03年,16年上市,主营服装服饰的研发设计、品牌推广、渠道建设。

比音勒芬是一只大牛股,16年10月上市,上市价格34.54元,23年5月后复权最高价192.52元,涨幅457%,年化增长率28%。

同时,比音勒芬营收&净利多年来稳步、持续增长;盈利能力惊人,毛利率77%,净利率25%,ROE是19%;资产负债结构极好,资产负债率只有26%;现金流充沛,总资产59亿,类现金就有30亿,几乎没有其他负债;另外,经营现金流净值比净利润高了一小截;轻资产,总资产59亿,固定资产5亿,同时存货只有5.9亿。

大家知道,卖衣服是一门很辛苦的生意,为何公司如此优秀?财务报表堪比缩小版的茅台?

二、比音勒芬的投资逻辑

比音勒芬取得成功的先决条件有二。

一是精准定位。

定位男装:相对于女装,男装流行趋势变化缓慢,同时,男装消费者往往具有更高的品牌忠诚度与粘性。比音勒芬收入七成由男装贡献,甚至公司款式多以经典款为主,因为公司的目标客户本就是35-50岁的有钱男性,这进一步降低了公司的产品迭代风险、存货减值风险。

定位功能性服饰:目前国内服装整体排名中,CR5只有4.8%,可见服装行业市场之分散,而对于具有功能性的运动服饰,CR5则高达58%。比音勒芬最初定位于高尔夫运动服饰市场,在20、21年比音勒芬的品牌市占率分别为53%、63%,在这个细分领域占据了龙头位置。

总之,比音勒芬取胜的先决条件在于其定位,定位于以男性为主体的、高尔夫运动服饰市场,避开了时尚、女装这些激烈的红海。

在此基础上,公司逐步打造其品牌、产品、营销、渠道,如果没有如上的精准定位,那么之后的一切努力只不过是战术上的勤奋遮掩战略上的懒惰。

二是先发优势。

公司的所作所为,并不高端,也没有特别深的护城河,那么为何别人没有公司做得好,原因就在于公司做得早,即先发优势,抢先拿下了高尔夫球服饰龙头位置,抢先拿下了奢侈品休闲服饰的消费者心理预期,之后的品牌力、产品力、营销力、渠道力,只不过是水到渠成的东西。

1)品牌能力:“比音勒芬”最初是法国高尔夫球服饰品牌,由公司创始人购入,公司最初就是聚焦于高尔夫球服饰市场。然而,经公司调研,品牌会员大概有78%的客户不打高尔夫,因而“比音勒芬”摇身一变,成为了更广泛的休闲品牌。

除了高端品牌“比音勒芬”外,公司还有中端品牌“威尼斯狂欢节”,以及最近收购的CERRUTI 1881和KENT&CURWEN两个奢侈品品牌,都是聚焦于服饰行业,都做中产阶级的生意。

2)产品优势:高尔夫球运动基本在室外、阳光下开展,因而,公司产品的面料都具有功能性,主打亲肤、透气、速干、防晒等贴合场景的特性,同时具有弹性、伸缩性,能够体面的覆盖中年男性的啤酒肚,另外,在款式设计上,有小立领等,简约时尚。在这一切的背后,公司有一个强大的研发团队。

3)营销优势:比音勒芬主要营销途径为高尔夫比赛、明星代言、门店宣传和机场广告,基本都是精准针对中产阶层以上群体,因此广告量少、费用低。销售费用中60%的费用来自门店,28%来自员工工资,广告营销仅占7%,对于一个奢侈品品牌而言,营销费用非常低。

4)渠道优势:以线下渠道为主,营收占比达95%,门店多开在高端商场、高尔夫球会、机场等高端场所,截止22年年末,公司已有1191家门店,其中一多半是加盟,剩下是直营。

比音勒芬在精准定位和先发优势下,逐渐建立起了品牌优势、产品优势、营销优势、渠道优势,也奠定了目前的成功。

在这一切的背后,我们看到的是公司创始人及其团队的优秀,公司创始人及其团队至少做对了如下4件事。

一、聚焦高尔夫服饰。

二、在这个小众领域坚守了10年,直到13年与高尔夫国家队达成赞助合作,打响了品牌。

三、14年,从功能性服饰市场转向规模更大的休闲服饰市场。

四、16年,在深交所上市,为公司的品牌强化和渠道扩张添了一把火。

至于公司的未来,在比音勒芬20周年的庆典晚会上,公司创始人谢秉政放下豪言,未来要往“国际奢侈品集团”发展,10年后营收超过300亿元,是如今的10倍,目标更是要冲击500亿大关。

随着1881和KC的并入,未来的比音勒芬会包括数个品牌组成的品牌矩阵,同时产品不再局限于运动品类,还会囊括皮包、香水等品类。

俨然是一个冉冉升起的奢侈品巨头。

三、比音勒芬的估值

如果确如公司创始人的豪言,10年后300亿营收,假设净利率不变是25%,那么净利润是75亿,过去7年平均PE=23,那么10年后公司市值1725亿。

截止23年8月19日,公司市值196亿,10年涨幅780%,年化增长率24%。

当然,如上的估值十分理想主义,如下则是更为现实主义的分析。

自2017年上市获得融资以来,公司加速跑马圈地。线下直营和加盟店数量由2017年的652家,增加至2021年的1100家,年复合增长率13.97%。

在加速开店的同时,单店营收也保持了较高的增长,由2017年的161万元/年,增长至2023年的236万元,年复合增长率10%。

对未来增长的关键假设,就落在 单店营收 开店数量 空间上。

有券商预计,最终比音勒芬的开店数量约为1700家,按照每年12%的新增开店速度,在2026年可以达到这个目标。同时假设,单店营收年增长率6%。

因而预计,公司未来3年营收年化增长率大约是18%。

截止3年后的2026年,公司净利润约14.11亿,给23倍PE,届时市值325亿。

如果现在市值=196亿时建仓,那么3年内的年化增长率大约是18%。

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