百济新宇宙开启 今日视点

百济神州是创新药国际化的宏大叙事。

(相关资料图)

不管你是否熟悉这家公司，要理解创新药行业，百济都是绕不过去的存在。源头创新和国际化，是行业肩负的两大任务，百济走在践行的最前面。

所以，百济每次财报都值得关注，我们可借此窥见行业发展的刻度，甚至可以说，读懂百济，相当于读懂半部创新药历程。

2022年，百济神州营收14亿美元，产品总收入13亿美元，同比增长97.9%。核心产品泽布替尼全球销售额5.647亿美元，同比增长159%，美国销售额3.897亿美元，同比增长237%。两点可看出泽布替尼国际化势如破竹，一是美国市场占全球销售额约七成，二是全年实现连续的季度环比增长，其中2022Q4环比增长13.2%。

泽布替尼作为创新药全球化至今最成功的产品，挟头对头完胜伊布替尼及大适应症CLL/SLL在美获批之势，仍处于爬坡周期，（浦银国际预测）最终峰值销售37亿美元。

作为一家全球性biotech，百济出现一个加速跳跃的变化，管线宇宙扩大到一眼看不过来，约50个项目处于临床或商业化阶段，超60个临床前项目大部分具备FIC潜力，2024年起预计每年将有10个新分子进入临床阶段，包括CDAC、ADC、双特异性抗体/三特异性抗体、mRNA疗法、CAR-NK细胞疗法……

与高强度研发相匹配的另一个变化是财务平衡，百济将推动成本控制、审慎投资、高效运营。毕竟任何一家大型综合药企的成功，都是均衡发展的结果。

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管线宇宙

“北冥有鱼，其名为鲲。鲲之大，不知其几千里也……其翼若垂天之云。” 《庄子》开篇的气势令人眩晕。

对百济神州虽然持续跟踪，但最新呈现的管线阵容之浩大，还是一下子让人眩晕。为易于理解，按两个维度进行梳理解读。

小分子和抗体：超过20个新项目。

CDAC：超过7个项目，拥有靶向蛋白降解技术，研发新型 E3 连接酶，减少毒性，克服 E3 相关耐药，拓宽潜在底物蛋白范围。研发靶向BTK、酪氨酸激酶、细胞周期、细胞凋亡、TLR、细胞因子、表观遗传多个通路的蛋白降解剂。

ADC：超过10个项目，引进 Ambrx 的定点偶联技术，同时研发针对 TLR7/8 及 STING 靶点的免疫激动抗体偶联物（ISAC）。

双抗多抗：超过10个新项目，靶点主要覆盖 CD3、4-1BB。

细胞因子前药：与BioAtla达成合作。

mRNA疗法：与Strand Therapeutics达成基于新一代多功能mRNA技术开发实体瘤免疫疗法合作，与深信生物达成合作，共同推进mRNA-LNP研发。

细胞疗法：与Shoreline 合作主攻CAR-NK 赛道。

百济神州已上市产品泽布替尼、替雷利珠单抗凭借差异化优势实现后来居上，而储备管线大部分具备FIC潜力，说明创新进一步前置。全面拥抱新分子类型，并突破新一代技术：改进靶向蛋白降解技术，开发下一代具有创新连接子设计的 ADC，以期提升有效性与安全性；搭建“mRNA 2.0”的蓝图，探索用于实体瘤的可编程mRNA疗法；CAR-NK细胞疗法将极大地弥补CAR-T的不足，工业化量产潜力更大，适应症范围更广，安全性更好，成本更低，杀伤速度快，且可作为通用型现货产品。

TIGIT单抗：欧司珀利单抗（Ociperlimab）进入临床III 期，处于全球第一梯队，并且是有和PD-(L)1联合用药II期临床推荐剂量的3款TIGIT抗体之一。Ociperlimab 联合替雷利珠单抗治疗非小细胞肺癌适应症已处于 III 期临床，其中一项为与帕博利珠单抗头对头试验。2022年ESMO披露Ociperlimab联合替雷利珠单抗在转移性非小细胞肺癌患者中的I期临床试验结果，在PD-L1 较高表达（TC≥50%）患者中反应率更高（ORR：71.4%，CR:7.1%）。

Bcl-2抑制剂：目前全球获批上市Bcl-2抑制剂仅有艾伯维的维奈克拉，适应症包括 CLL/SLL 和AML 的二线及后线治疗。G101V 突变会带来维奈克拉的耐药性，这也是下一代 Bcl-2 抑制剂的研发方向。相比维奈克拉，百济神州BGB-11417 对 Bcl-2 具有更好的选择性，具备克服 G101V 耐药突变的潜力。BGB-11417已开展6项Ph1/2研究，用于治疗多种不同的血液肿瘤，今年下半年针对1L CLL启动与泽布替尼联合用药的全球关键性试验。

BTK靶向蛋白降解剂：BTK-CDAC分子BGB-16673走国际化路线，2022年6月获FDA批准进入临床I期，当前处于中美临床并行的阶段，今年将读出I期试验的初始数据。BTK 蛋白降解剂能够靶向降解 C481S 突变的 BTK 蛋白，有望克服该突变带来的对 BTKi 的耐药。

百济神州强化在血液瘤领域的全球竞争力。BGB-11417有望再现泽布替尼的成功，单药治疗或联合治疗都有望成为血液肿瘤治疗的核心药品，市场空间可期，对标产品维奈克拉2022年全球销售额首次突破20亿美元。BGB-16673强化靶向BTK 创新药物的纵深发展，有望解决临床上BTKi耐药的病人“无药可医”的困境。

百济神州2023年里程碑和催化剂事件

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财务平衡

每年10个新分子进入临床阶段，将对财务平衡构成巨大挑战。

引人瞩目的Bcl-2抑制剂BGB-11417，以肉眼可见的速度在推进，给竞争对手造成压迫感，欧司珀利单抗（TIGIT）的2项3期和5项2期概念验证研究在该药物进入临床阶段后两年内启动。在全球临床规模扩大、临床速度加快的情况下，百济神州2022年研发费用16亿美元，仅同比增长6.67%，克制而高效。

这预示着管线上升一个量级后，研发开支仍有望实现可控。

临床试验占药品开发的成本和时间的75%以上，而百济神州不依赖CRO，内部临床开发具备成本和时间优势，拥有全球最大且最富有成效的肿瘤学研究团队之一（超950人），以低成本高效率运行，拥有超过2700人的全球临床开发和医学事务团队，覆盖超过45个国家，入组速度更快。

百济神州通过在成本更低的研究中心进行更广泛的入组、更快速地完成试验，达到约30%的成本节约。

财务平衡另一个支撑来自经营生态的改善。2021年以来，公司产品收入扩大，多项费用率持续降低，单位产品收入所对应的销售、管理及研发费用正快速下行，这受益于规模化生产带来的边际成本下降，以及运营效率的提高。

2022年经营费用增速16%，远低于产品收入增速，而且产品收入已能覆盖销售费用和管理费用之和，并接近研发费用。

两大核心商业化药物的全球市场空间还有待释放，将为财务进行持久输血。

由于BTK用药时间长（PFS超过5年），泽布替尼凭借BIC优势，及在新一代BTK抑制剂中拥有最广泛的适应症，具有长坡厚雪的生命周期。泽布替尼先前获批适应症覆盖< 15%的全球市场，今年1月英国MHRA和美国FDA相继批准泽布替尼用于治疗初治或复发/难治CLL/SLL，由此进入BTKi的核心市场。泽布替尼还将通过向前线治疗拓展、与奥妥珠单抗、Bcl-2 抑制剂联合用药进一步释放销售潜力。

替雷利珠单抗内外兼修，2022中国销售额4.229亿美元，同比增长66%，居国内PD-1市场份额第一，即将紧随泽布替尼出海。3月起替雷利珠单抗新增4项适应症纳入医保，包括 TKI 耐药的 NSCLC、二线ESCC、一线鼻咽癌和MSI-H/dMMR 实体瘤。2月24日NMPA官网最新公示，替雷利珠单抗在中国获批第10项适应症，用于一线治疗PD-L1高表达的晚期或转移性胃或胃食管结合部腺癌。预计在中国进行的现场检查完成后，将为替雷利珠单抗在美国获批铺平道路，通过与诺华在北美、欧盟和日本的共同商业化，预计有资格获得达15亿美元的合作收入。

百济神州顶级的BD能力也是造血来源，2022年合作收入为1.613亿美元，安进、BMS授权在华销售产品收入分别为1.146亿美元、9430万美元。朋友圈广泛覆盖跨国药企、Biotech，涉及20 多款药物和创新疗法的研发与商业化，有资格获得高达36亿美元的合作收入（包括药政和商业化里程碑付款以及TIGIT选择权被行使后获得的付款）。

百济超前的研发和商业模式，一度引发争议，随着泽布替尼出海成功，公司的认可度和确定性日渐上升。

管线宇宙开启，隐然已有跨国药企的骨架，交给时间兑现吧。